科大讯飞:估值过高 为什么不怕百度 就怕新东方

2017-12-16 10:40:03
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科大讯飞:估值过高 为什么不怕百度 就怕新东方

2017/12/16 微信公众号“叶檀财经”

 

从今年三月份开始,每周一次,我们分析上市公司。这是一件笨事,市场上几乎没有人愿意做这样的事,风险高,没收益。写到现在29篇文章,周三晚上的电话几乎没有断过,威胁也没有断过。

 

分析上市公司,原意是尽可能消除信息不对称,最大程度的还原一家上市公司,如果能帮到投资者理性投资,我们的目的就达到了。高风险做原创文,希望朋友们多多支持,多多点赞。

 

A股市场,有不少企业只想玩资本游戏玩赚快钱,稍微“上进”一点的,做好营销,向消费者收智商税、装逼税,真正把技术、研发、品牌做好的企业凤毛麟角。

 

科大讯飞,是一家专业从事智能语音及语言技术研究、软件及芯片产品开发、语音信息服务及电子政务系统集成的国家级骨干软件企业。它并不是一家国有企业,实际控制人是刘庆峰,这就跟海康威视不是一家私营企业一样,让人感到意外。

 

作为A股市场炙手可热的明星企业,绝大多数投资者通过耳濡目染,就对科大讯飞有个总体印象:语音技术厉害,属于人工智能领域,业绩增长快,股价上涨更快。

 

一、东拼西凑 业绩“腾飞”

 

上市以来,科大讯飞业绩一直高速增长,2008年营收才2.58亿,2016年就达到33.2亿,年复合增长率高达37.66%

 

2017年前三季度,科大讯飞继续保持高速增长,营收飙升到33.87亿,同比增长58.16%

 

科大讯飞:估值过高 <wbr>为什么不怕百度 <wbr>就怕新东方

(数据来源:科大讯飞历年财报 制图:叶檀财经)

 

从现金流的角度看,科大讯飞的营收质量相对较好。自上市以来,科大讯飞的营收也都有现金流支撑,现金收入比长期保持在80%以上。

说明: C:\Users\admin\AppData\Local\Microsoft\Windows\INetCache\Content.Word\营收质量.png

(数据来源:科大讯飞历年财报 制图:叶檀财经)

 

科大讯飞的净利润也高速增长。2008年,科大讯飞净利润7007.11万,20164.97亿,年复合增长率27.76%

 

但是,2017年情况开始发生了“微妙”变化。前三季度,公司净利润同比暴跌36.14%,至1.72亿,去年同期为2.70亿。

说明: C:\Users\admin\AppData\Local\Microsoft\Windows\INetCache\Content.Word\净利润.png

(数据来源:科大讯飞历年财报 制图:叶檀财经)

 

科大讯飞的经营业绩大幅下滑,已经提前两年反映在现金流上。

 

2008年至2015年,科大讯飞的净利润相当健康,经营性净现金流规模一直跟净利润相匹配。最后三年,公司经营性净现金流规模甚至明显高于净利润。

 

2016年情况恶化,从会计的角度看,科大讯飞的业绩还在大幅飙升,但是现金流已经跟不上了,经营性净现金流规模大幅低于净利润。2017年,情况进一步恶化,公司通过日常经营获得已经不能取得现金流,前三季度经营性净现金流变为-6.47亿。

 

科大讯飞:估值过高 <wbr>为什么不怕百度 <wbr>就怕新东方

(数据来源:科大讯飞历年财报 制图:叶檀财经)

 

分季度看,科大讯飞的现金流从2015年就开始恶化:以前,科大讯飞只有第一季度经营性现金流是净流出,2015年开始增多,变为两个季度净流出,2016年再增多,变为三个季度净流出;从目前的状况看,2017年很可能是四个季度净流出。

 

会计准则弹性非常大,我们一直强调现金流的重要性。通过现金流,我们就可以简单判断公司的管理效率和业绩质量。

 

我们还可以通过子公司对利润的贡献度,以及公司营收和净利润是否同步来判断公司业绩。

 

一般来讲,企业通过并购子公司获得的营收和利润增长,质量并不好,毕竟这是有钱就能做到的事情,而公司的管理能力不是有钱就能解决的。公司上市了,谁账户上还没几个钱呐。因此,前一段时间,证监会就加强了对并购重组的监管,严厉打击忽悠式、跟风式重组。

 

自上市以来,科大讯飞并购不断,启明科技、上海瑞元、安徽信投、启明玩具、讯飞皆成等一系重要子公司都被收入囊中。

 

最近三年,科大讯飞并购更加凶猛,每年子公司净增加十多个,照这个趋势下去,子公司的数量恐怕就要赶上温氏股份了。相应的,子公司利润对科大讯飞业绩的贡献也逐年攀升。

科大讯飞:估值过高 <wbr>为什么不怕百度 <wbr>就怕新东方

(数据来源:wind资讯 制图:叶檀财经)

 

更加值得注意的是,公司营收和净利润“开口”越来越大,其实是公司管理不断效率下降的一个体现。

科大讯飞:估值过高 <wbr>为什么不怕百度 <wbr>就怕新东方

(数据来源:科大讯飞历年财报 制图:叶檀财经)

 

二、好好的高科技公司不做 非要做一家教育公司

 

科大讯飞是一家技术驱动性公司,每年的研发投入都非常高。2016年,公司研发投入7.09亿,占营收的比重高达21.36%。上市以来,公司研发投入占营收的比重平均高达22.74%,远超其他企业。

 

大规模研发投入获得了丰厚的回报,科大讯飞在语音合成、语音识别、常识推理、知识图谱等领域的国际比赛中,都取得了非常好的成绩。

 

从这两点看,科大讯飞是名副其实的高科技公司。

 

但从产品的角度看,科大讯飞似乎更像一家先进的教育领域企业和落后的信息工程企业。

 

科大讯飞:估值过高 <wbr>为什么不怕百度 <wbr>就怕新东方

(数据来源:科大讯飞2016年财报 制图:叶檀财经)

 

2016年,科大讯飞的教育产品和服务业务毛利率高达55.71%。这也是公司最看重的一块业务,同比增速高达34.28%,占当年营收的比重三成左右,可以跻身“主营业务”,

 

厉害的语音技术,运用到教育产品上,练外语口语估计一级棒。别把个性化智慧学堂想的太神秘,类似的技术或系统,十年前就有企业做了。

 

科大讯飞另一个“主营业务”就是信息工程,听起来高大上的业务,毛利率竟然只有15.56%,不禁让人有些失望。更尴尬的是,这项业务增速相当高。

 

比较赚钱的电信增值产品运营,毛利率可以高达84.73%,遗憾的是,这项业务占营收的比重太小,业务增速跟投资者“期望”相比还是太低了。

 

整天吹自己技术多牛逼,那么这种技术含量高、毛利率高的业务,理所当然得是公司的主营业务,占比至少得50%吧——但是你才12%!。如果它不是当前公司的主营业务,未来也应该是主营业务,既然是未来的主打业务,那么业务增速至少得翻倍吧——但是,你才36%

 

最受普通投资者关注的智能硬件产品占总营收的比重才1%

 

现在科大讯飞其实只是一家教育领域的科技公司。公司在宣传上,还得较真多少法院用自己的语音技术产品,多少手机企业用自己的语音技术,虽然这些业务占公司营收的比重只有百分之5%-6%

 

套路很深。

 

三、科大讯飞的壁垒多高

 

智能语音技术是人工智能产业链上的关键环节。一般来说,分为三个层次,底层基础设施、技术研究及服务,以及行业应用。

说明: C:\Users\admin\AppData\Local\Microsoft\Windows\INetCache\Content.Word\智能语音技术.png

(来源:易观国际)

 

科大讯飞的技术优势主要体现在语音技术和自然语言处理方面。在这一块,它除了跟百度直接竞争外,还跟阿里巴巴,腾讯、微软、亚马逊、苹果、facebook等互联网巨头,以及国内外科技实力强的人工智能初创公司直接竞争。

 

优势有,但不明显。

 

20161124日,新浪科技报道,从21日到23日,搜狗、百度和科大讯飞三家公司接连召开了三场发布会,向外界展示了自己在语音识别和机器翻译等方面的最新进展,这三家公司几乎在同一时段宣布了各自中文语音识别准确率达到了97%

 

在深度学习和机器学习方面,科大讯飞的实力就显得有些弱了。2016年,科大讯飞总营收25个亿,当年百度在AI研发上的投入超过100亿。科大讯飞跟巨头不是一个量级。

 

科技领域存在蛙跳效应,后来者居上,这可能也是搜狗2014年还把科大讯飞当成底层技术支持者,但是到了2016年自己就能做的跟科大讯飞相差无几的原因。

 

科大讯飞的技术壁垒确实有点窄,更坏的消息是,技术几乎同样厉害的百度宣布语音技术全系列永久免费,包括近场语音识别、长语音识别、远场语音识别、语音合成、语音唤醒等百度语音核心功能等,并且支持IOSAndroid等多平台接入。

 

还记得当年360推出免费杀毒软件后,整个行业发生了什么变化吗?

 

语音只是一个输入工具,背后更重要的是内容生态,但这是科大讯飞的短板。其实也类比比特币,把比特币看作一个安卓平台,用区块链的人越多,比特币越有价值。

 

相比科大讯飞,百度语音技术已经形成从模型算法、开发组件、场景覆盖到行业应用的全链条。百度语音技术的应用场景已经进入手机、智能电视、影音娱乐、出行、O2O、翻译、教育、聊天等领域。

 

中国智能语音市场非常大,科大讯飞的技术只是其中的一个环节而已,而且强大的竞争对手百度直接宣布语音技术全系列免费。

 

科大讯飞不着急,毕竟百度专注的是自动驾驶,不是教育,如果新东方宣布自己的教育系统全免费,估计科大讯飞董事长刘庆峰就不会从容回应“人工智能时代容得下千帆竞争”了。

注:时晨晨出发,上市公司发抖。

    又是N多图表,大家可以到下面地址去看完整的

https://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzA3OTI2OTI5NA==&mid=2656197161&idx=1&sn=02763fdb7d67d7741d9ded64d4689881&chksm=8410e6e8b3676ffeded0a144106b9284337719b96033d3ca4aa193db9f5d9185bb674a679215#rd

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名家简介
叶檀简介:
经济领域的市场派,文化上的保守主义者。复旦大学历史系博士,专攻政治史与经济史。著名经济评论人。从2000年左右走出书斋,到报社撰写经济类评论,迄今为止已在《每日经济新闻》、《中国青年报》、《中国经济时报》、《上海证券报》、《南方都市报》、《新京报》、《中国企业家》、等报刊杂志发表大量文章,并在电视台财经频道客串点评经济新闻,也曾出版历史方面书籍。
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