注册制战而不宣 阴跌模式启动

2017-01-22 11:11:08
分类:未分类

去年底机构发布年度策略的时候,几乎一边倒的看好跨年度行情,投资者也大多信以为真。不幸的是,上涨行情仅维持一周,便出现了持续的下行。截止本周末,尽管上证指数略微上涨,但深证成指、中证流通月K线已经翻绿,主板小盘股、中小板、创业板全线破位下行。去年底我说过,机构的年度策略毫无价值,他们很快会被一月份行情狠狠打脸。股市核心矛盾都没看清,何谈年度策略!我坚定看空上半年行情,真实理由一直没说,今天就略微说出一二。

一、注册制启动,战而不宣!

去年11月以后,大家普遍感到新股发行在加快,从二季度的每月13家左右,升到10月的22家、11月的44家、12月的45家,按目前的速度今年一月份可能达50家左右。历史上,新股发行也有快的时候,譬如2014年的8到11月,平均每月51家。但不同的是,当时IPO加速是与股市暴涨相伴,而现在IPO加速却与股市阴跌相随。过去IPO快慢要照顾二级市场,今年IPO加速则完全不在乎市场波动。您以为证监会不了解股市行情,您以为他们不知股民心态?不,所有人的诉求刘主席都懂,但坚持IPO加速不动摇,是向大家清楚地表明一点:注册制已经实质性启动,只是战而不宣!(咬人的狗不叫)

两年多以前国务院就宣布了两年内搞注册制改革,只因2015年的股灾被中途耽搁了。注册制既然是根治中国股市主要弊端,使之良性发展的关键措施和必由之路,政府就不会半途而废,也不会永远搁置,2017年实行本在计划之内。讲究点现实,由于股市涨跌是由预期推动的,如果投资者形成一致预期,在博弈机制下容易产生恐慌性抛售,并导致无量跌停(这是动物精神决定的),所以,实施注册制改革,不适于公开讨论和大张旗鼓地宣布。“稳步实施先干后说”是一种务实的做法。刘主席可能是借鉴了2005年股改的经验,这次并没有声张启动注册制,但是IPO的加速说明了一切。

    政府从未说停止注册制改革,目前也到了实施注册制的时间节点,刘主席近期的讲话反复讲价值投资,打击内幕交易,限制各种虚假重组和跨界重组,严厉限制保险公司的并购、举牌行为,增发被严格控制,重组方案屡屡被否,难道大家看不出来是干什么?如果这些动向都看不出苗头,说明你的博弈能力和智商不太适应市场博弈!

二、注册制要解决的核心问题

注册制所要解决的问题主要是几个:1、让符合条件的优质企业不受排队限制尽快上市以满足经济转型对资金的需要(能否上市取决于企业素质的优劣,而非排队的时间顺序),从而达到金融资源的优化配置。2、让优质公司得到合理估值(遏制题材股、垃圾股和内幕交易),让垃圾股迅速淘汰、退市,形成正常的优胜劣汰机制。3、打击庞氏骗局,提升上市资源和资金的使用效率。4、让大型机构投资者的投资收益立足在长期分红(而不是差价收益和制度寻租)的基础上。

这些核心诉求都是相对于核准制的弊端而言的。核准制的核心弊端就是:1、为了能在市场融资圈钱就炒高二级市场股价。2、二级市场垃圾股太多,为了防止其下跌就通过大规模、大批量资产重组游戏制造“乌鸡变凤凰”的幻觉,实施庞氏骗局。3、用发行额度和上市进度限制大批好企业上市,人为制造股票稀缺以抬升垃圾股估值,即:堵住价值投资的正路,强迫投资者接受垃圾股。4、优质企业上市无门,为上市融资被迫接受垃圾上市公司的并购,导致宏观上的劣币驱逐良币。

正因为核准制的上述弊端,造成垃圾股大批占据上市资源,优质企业得不到资金支持,在宏观上形成我国经济的劣胜优汰,劣币逐逐良币的机制。26年来,我国股市的平均收益率在2%左右,低于国债的3-4%,更低于房地产市场的15-20%,是个实实在在的垃圾股市场。在发达国家,股市的长期收益率远远高于GDP的增速,而我国股市连GDP的30%都不到,问题的症结在于:A股市场系统上实行资源逆向配置,垃圾股占据了最稀缺的金融资源。

三、核准制下的资产重组多数是庞氏骗局

近几年A股做了几千次并购重组,除极个别属于优势企业按产业关联并购购幼小企业外,绝大多数是劣质企业收购(上市排不上队的)优质企业,或者企业之间毫无关联的跨界重组。比较典型的案例是这样的:A公司是接近亏损的垃圾股,主业凋零,但通过粉饰报表和炒作达到每股盈利0.01元,总市值80亿。B公司是一家(在业务上与A公司毫无关系)进入高成长期的优质企业,按正常发展速度,该公司未来4年的预期利润是0.2亿、0.8亿、2亿、6亿(此前处在亏损状态),前景虽好,但目前急需10亿资金实现业务闯关。B公司申请上市排队需等待3-5年,巨额贷款和发债都不符合条件,只能接受A的收购要约。隔行如隔山,A公司对B公司的业务根本无从把握,不可能实行任何产业整合,就是一个简单的报表重组。双方的重组就是各取所需:A需要B的经营业绩充填报表,以免公司退市;B需要A的融资资格实现业务闯关,迅速取得行业竞争优势,说是被A并购,其实双方独立运作,井水不犯河水,重组就是一张报表。

    在重组中A向内部关系人定增10亿元购买B公司。在重组后的公司中,原有A公司股东折算成新公司股份,占比80%,定增投资者占比10%,B公司股东股份折成新公司股份占比10%。完成交易后,新公司股本扩大了25%,同时把B公司资产全部注入,这样,即使不算A公司原有资产的贡献,未来四年新公司的利润是0.2亿、0.8亿、3亿、6亿,这么连续4年翻番的高成长的公司,如果市场信以为真,会给出65倍以上的市盈率,在重组后第三年达到195亿市值,A公司的股东和定增投资人持股的价值增长95%。而B公司原股东呢?其持股市值达到19.5亿元,创业者的辛苦也看到了现金回报。  

    短促的云雨之欢以后,B公司的业务骨干就不干了。整个195亿市值的公司,利润都是B公司创造的,但是其持股只有10%,而A公司,非但不创造利润,每年还出现亏损,他们占了80%的股份!这种合作关系根本无法持续。反正B也度过了关键时期,可以自身造血了,于是,核心员工纷纷辞职,设立另外一个公司,把上市公司的多数业务逐步转移到新公司去,反正三年业绩承诺已经兑现,第四年以后的业绩不再增长,你能说出什么?

    从公平的角度说,B公司的质地远远好于A公司,如果能够直接上市,B公司自己的市值就在100亿元以上。而这种屈辱的并购条件,对B公司而言,肯定是显失公平的。AB双方之所以达成共识,是在核准制下的一种制度套利,而为此买单的,就是二级市场的投资者。其实,重组双方谁也没想真实地合并,  这不过是A、B两公司大股东合谋的一场庞氏骗局。

     A股市场非常多的重组都是这个套路,只是细节略有差别。投资者必须记住,天下没有免费的午餐,资本运作一般不创造价值,任何利益明显失衡的重组,最终会演化为庞氏骗局。

四、注册制实施的大致路线图

注册制是一种意在优化资源配置的制度改革,原则上并不过分增加股票供给,抽血效应也不显著,而导致股价下跌是因为小盘股重组预期下降,泡沫破裂所致。近三年股市融资情况请参见图1。



从图1看,去年四季度以后融资总家数与过去两年大体相当,并没有显著提升,只是在总量恒定的前提下,IPO和再融资的结构做出了重大调整。我们知道,再融资主要用于企业并购,而IPO则是新公司股发行直接融资。本质而言,企业并购就是新股间接上市,只是把优质股藏在垃圾股肚子里了。

从融资金额看,最近一年多并没有因为IPO加速额显著增加总的融资金额,只是在结构上,以往再融资占融资总额的80%以上,现在IPO占了80%以上,两种融资方式的权重发生了逆转,如图2所示。



注册制改革的基本路线图是:

1、严控跨界重组、报表重组和平台式重组、尤其是打击保险公司主导的平台式重组,还重组以本来面目。

2、加快排队企业上市速度,让优质企业快速上市,使融资直接进入实体经济而不必背负垃圾股的历史债务。好企业既然能直接上市,谁还委身于那些劣质公司?

3、可并购公司减少,必然降低壳公司价值,使得垃圾公司迅速萎缩,迅速淘汰,减少重组中的庞氏骗局,业绩一般的小盘股回归正常估值。这必然伴随小盘股痛苦而漫长的价值回归过程。

4、随着大量优质公司的上市,小盘新股不再稀缺,炒新热情会大幅降低,新股上市后也会得到合理的估值,投资者以合适价位买入小盘优质企业,享受企业成长过程,扭转A股市场的投资风气。

5、用市场化机制逼迫垃圾股退市

只要打开优质企业上市的正路,垃圾股充重组的邪路就会基本堵死,这是市场化的退市之路。大家都知道目前美国的上市公司有5000多家,但很多人不知道的是近十年已经退市的垃圾公司达到8000多家,淘汰的公司远远多于存续的公司。注册制之所以厉害,不在于高估值小股票的价格下跌50-60%,而是垃圾股会成百上千地批量退市。实行注册制是一场股市革命,对垃圾投资者股而言,不是受伤,而可能是倾家荡产。

6、把投资盈利建立在分红长期的基础上

26年来中国投资者股市投资的盈利希望,大多数建立在内幕交易和制度寻租造成的买卖差价收益基础上,大型机构也是如此。如果说“不以结婚为目的的恋爱是耍流氓”,那么不以分红为目的的投资就是赌博和欺骗。我们26年来,全体A股二级市场投资者都是处于赌博状态,只是每个人都以为自己赌技更高而已,也许经历这次洗礼,保险和社保的习性能够有所改观。大型机构,还是要以分红为目的。对个人而言,谋取短期差价收益是进行智力博弈,对千亿级大机构而言则基本没有操作空间。

五、伴随注册制的推行,A股会经历一个痛苦过程

综上所述,推行注册制,是一个由量变到质变的过程。为了避免股市形成一致预期而出现不必要的踩踏,也只能如此。等到国务院正是宣布注册制的时候,注册制实际已经水到渠成了。任何改革都有代价,只是谁来承担而已。由于我国股市总体上估值过高,成长股造假严重,他们的价值回归之路,痛苦而漫长。迄今为止,A股投资还是基于政策变化的智力博弈,过去成功的很多经验,在新的规则下会失效。目前,制度正在发生重大变化,如果您投资思路跟不上这种变化,就可能成为制度变化的全额买单人。当然,愿意做股市雷锋,也没谁不让。

1、创业板的价值回归之路

尽管创业板已经跌了不少,但是目前市盈率还有60倍左右。他们估值达到这么高的水平,也是基于不断并购会带来高成长的预期。如果撤掉这个并购预期,实打实地说,这个板块的市盈率大致降到30倍左右,即使考虑到自身的成长预期,再跌30-40%应该问题不大。如果跌得很惨,也不要埋怨政府。

2、中小板的价值回归

目前中小板的市盈率48倍,泡沫稍微小点,回归到30倍市盈率的话,还有20-30%的下跌空间。

3、深证A股的价值回归

整个深圳市场平均市盈率44倍,和中小板差不多,也存在同等幅度的下跌空间,大家好自为之。

4、主板中资产重组概念的小盘股

如果已经实施重组的公司,已经骑虎难下了,只好将错就错,庄家死扛。偶尔打上两个涨停,也是因为无法出局。没有确定重组方案的,投资者应该尽量远离。由于证监会严格把关,多数过去看来没问题的重组,今年很难通过,即使证监会不反对,很多被收购企业也会反悔变卦的。

5、警惕国企混改概念股的暴跌

国企搞改革是个好事,但是市场估值是否合理则是另一回事。由于目前市场给出的估值是建立在以往垃圾股重组背景之下的,估值肯定严重偏高。这个板块能跌多少不好计算,但是中国联通600050股吧)的连续下跌是个样板,也许30%,也许50%。普遍看了一下相关改革内容,大多解决的是个生死问题,距离良性发展还早着呢!

6、价值回归意味着缩量阴跌

只要管理层把握适度,股市一般不会暴跌,但垃圾股的出清和混改股的回归过程,会带来股市的缩量阴跌。时间不会太长,大约半年吧,投资者保重!

7、市场的机会

市场的机会主要在刚上市的次新股上,但是由于目前市场的炒新恶习未改,他们过度高开,肯定也有一个自然归位过程。应该说,市场一旦企稳,一定是次新股率先止跌企稳并震荡上行,这种现象一旦出现,股市的春天就来了。如果你发现次新股持续下跌,而银行股和两桶油还在死扛,那市场离底部还远着呢!

8、拆出资金

股市实在没有调整到位的时候,贸然出击总是不好,闲着那么多钱干嘛?拆出资金吧,有那么多人在痛苦中煎熬,他们一定缺钱,我们通过债券质押回购支援他们,也算是救死扶伤吧

上一篇: 2017年A股市场操作策略下一篇: 保持淡定 轻仓观望
  • 打印
  • 收藏
  • 分享到:
阅读数(150)  评论数(0)
名家简介
文国庆简介:
联讯证券首席分析师
博文分类
最新评论