“维稳”如何稳?

2017-04-01 09:56:42
分类:未分类

“稳中求进”是今年政策的主基调,也就是说“稳”是一切的基础和前提条件,没有“稳”的环境就不要谈“进”,所以,我们今年在宏观调控、金融监管中也应该能看到“稳”这一导向。

那么什么是“稳”呢?过去几年,我们能看到“稳增长”、“坚决守住不发生区域性系统性金融风险的底限”这些政策导向,在2015年A股股灾发生后,我们还能观察体会到“市场价格稳定”的政策氛围。以上几种分别是从,增长稳、系统稳、价格稳的几个角度来体现“稳”的导向的。除了这几种稳,我们还能看到很多其它的“稳”,比如秩序稳,就是维持系统内的原有秩序;功能稳,就是让系统能正常发挥它原有的功能,比如“房子是用来住的,不是用来炒的”,防止房地产市场的功能异化。

如此多的“稳”,它们是一个方向的么?它们是能自洽的么?这些“稳”能否同时实现呢?个体四处都稳,未必整体稳,整体不稳,个体是肯定稳不了的,因此,我们需要从整体系统的角度去思考“稳”。就像很多地方和国家的历史问题,不放在世界史的体系里是理解不了的。

系统论早就有深刻的结论,系统内部的稳定来源于系统的自适应能力,即系统调整自身来适应瞬息万变的外部环境的能力,系统内的调整来源于一系列向准稳态的负反馈作用,简单而言,就是冷了,就保暖加温,热了,就散热降温,对于自适应恢复稳态最关键的就是两个能力,第一,信息获取能力,即知冷暖的能力,第二,学习应对能力,即如何保暖或降温的能力。

对应于经济金融体系,各主体都有自己的信息途径,但最有效的要数市场价格这个信息,价格在大多数时候是资源调配的指挥棒,是最有效的信息,个体也对其最敏感,因此,价格作为一种信息大部分时间是不应该维稳的,维稳是对信息的扭曲,信息扭曲了,系统将会被引致更加不稳定的状态。比如,螺纹钢、煤炭价格暴涨,反映出螺纹钢、煤炭相对短缺,如果继续加大供给侧压缩力度,同时干预螺纹钢、煤炭价格会造成系统更大的不稳定,如果当2016年底国债期货跌停后,就简单关闭国债期货市场,而不知国债期货市场正在给现货市场提供流动性,如果关闭期货市场,现货市场将更是一塌糊涂。在2012年到2014年时,人民币对美元汇率相对其它货币汇率而言非常稳定,利率又相对高,基于人民币资产的套利交易利差高,波动低,风险收益比极高,于是大量资金进入基于人民币的套利交易中,在离岸市场甚至设计出如TRF这样的复杂杠杆化衍生品,这类产品在2015年纷纷爆仓,制造了巨大的市场波动,可见,价格持续稳定,市场缺少弹性波动就容易造成加杠杆和套利,一旦去杠杆开始,市场会更加不稳定。价格信息作为非常灵敏的信号,应该被调控者利用好,找到问题根源,顺水推舟,而不是抵制和封杀,汇率问题目前就纠结于此。(当然,当市场出现信息异化时,即市场向参与个体传导信息的时候形成了巨大的正反馈过程,比如羊群效应形成了巨大的泡沫,这时候,监管干预是必要的。

对于第二点,系统的学习应对能力,这不是天生的,系统是在随机性和因果性的主导下,通过迭代进化形成了学习应对能力的,这实际上也是生命的智能来源。系统各部分通过随机的交互和相互反馈形成自身的稳态目标,通过对外部随机冲击的信息反馈,不断调整自身,不断试错,形成了学习机制,这就形成了系统对环境的自适应,这些自适应可以使得系统看上去似乎富有智能,甚至还能适应从未遇到过的冲击,而不是“一放就乱,一管就死”,绝对的秩序实际上是机械系统,而不是智能自适应系统,而机械系统的稳定性是很差的,它充其量只是一个工具。打破刚性兑付对信用债市场有促进稳定的作用,这使得市场投资者开始对信用风险进行主动管理,降低了信用债市场的脆弱性。所以,强调绝对的秩序稳定,常常会增加系统的脆弱性。传统秩序与自发秩序相协调往往会形成既相对稳定的,又有利于创新的系统。

三十年前,为了维护银行体系的稳定,巴塞尔资本协议从微观个体稳的角度出发,制定了一套关于个体银行资本充足率的标准,但之后的三十年,金融危机并没有减少,大家发现原来个体微观稳定并非系统宏观稳定的充要条件,金融体系的网络反馈结构和激励体系也极大的影响了系统的稳定性,在金融领域中,经常面临着一个业务风险越来越大,利润越来越薄,但由于市场规模的增长,业务还能带来客观的利润,于是大家抱着侥幸的心态,做着击鼓传花的游戏,抱着只要不砸在我手里就好的心态,继续做着风险越来越大的业务,先停下来的人,反而会受到惩罚,如果再加几层委托代理关系,职业经理人的理性选择往往是 “在音乐停之前,继续玩儿下去”,于是,整个市场的系统性风险不断加大。对于参与个体而言,他们面临的激励约束是必须择时,价值衡量就会弱化,大量趋势跟随的羊群效应就会出现,这自然加大了系统的不稳定性,然而,这几乎是市场的本质属性。我们遇到的金融危机常常不是从未听说过的“黑天鹅”,却是有种种征兆的“灰犀牛”,只不过,我们总是抱着侥幸的心态,或是对避险患得患失。

过去二十年中,金融监管总是争论这个问题,当我们不能断定市场已经存在很大泡沫并具备较高的风险时,我们是否要在泡沫破裂之前进行监管?实际上,这个争议至少有三个层次的问题需要解决,第一就是信息是否充分,是否有足够信息了解市场的状态;第二是价值判断标准,绝对的价值判断是很难成立的,大多数是相对的价值判断才能成立;第三是激励是否相容,由谁来抑制潜在的不稳定性,市场自身还是外部监管。

由以上三个问题可以得出治理系统性风险的三个工具,第一,就是有一个非市场化的监管主体主动根据系统宏观情况进行调控,这就是宏观审慎的监管体系,第二,系统信息透明化,让个体更容易甄别系统的情况,第三,要有持续的随机小波动,小冲击,来刺激个体的风险意识,降低个体杠杆的收益风险比,以降低系统性风险。强调绝对的稳定,恰恰是系统不稳定的主要来源。

上一篇: 去杠杆真来了怎么办?预案比预测更…下一篇: 没有了
  • 打印
  • 收藏
  • 分享到:
阅读数(151)  评论数(0)
名家简介
石磊简介:
平安证券固定收益事业部研究主管,路透社、上海证券报专栏作者,曾获得2010年、2009年“远见杯”中国宏观经济预测第一名。
博文分类
最新评论