保外储,还是保汇率?

2017-01-31 22:40:06
分类:未分类

在笔者看来,八一一汇改是一个败笔。中国人民银行于2015年8月11日启动汇率改革,人民币兑美元汇率在几天内贬值下挫近5%。


当时央行这么做,是向正在考虑将人民币纳入SDR的IMF显示其对自由汇率浮动以及中国汇率改革的承诺。人民银行在汇率贬值上迈出了一小步,在对国人信心的打击上却是一大步。人民币单边升值的心理预期迅速消失,资金通过各种途径出走海外。一度被嫌多的外汇储备迅速下降,下降到监管部门不得不推出各种限制来放缓资金外流的趋势。越限制,资金越恐慌,外流越严重,资金跨境流动的限制越严苛,形成恶性循环。今日与一年半前相比较,中国在资本项目的开放退步了,人民币汇率形成机制的透明度在下降,资金跨境流动的行政干预大幅增加。除了加入了一个无关痛痒的SDR篮子,汇改并未达到预期的目标,却遗下了许多隐患。


汇改的第一个后遗症,是终结了国人对人民币单边升值的预期,导致外汇储备的迅速流失。其实世界上没有一个国家的货币是只升不跌的。改变市场对人民币汇率的刚性预期是应该的,不过处理手法上有待商榷。人民币兑美元的汇率,几乎连升了十余年,人民币多仓在市场上造成了一个堰塞湖,一旦预期改变,堰塞湖的动能十分可怕。其实美元、日元、欧元每年都会有几次5%以上的汇率波动,只是这种波动在预期之中,也就不会造成市场过度恐慌,企业和基金也有足够多的金融手段去对冲风险。汇改的失策,在于对预期改变所带来的资金流动突变缺乏心理准备,更没有在政策路线图上充分准备,于是最终被市场牵着走,只能被动地使用行政手段应对。


汇改更大的后遗症,是改变了货币政策的大环境。中国的货币政策,受到外汇储备变动的影响很大。前几年资金大量流入,央行被迫收汇,成为国内货币超额发行的重要原因,也是投资拉动型经济增长的政策底气。如今外储突然大幅下降,央行被迫收缩基础货币发行,构成被动式的政策收缩。去年第四季度中国资金成本骤升,债市甚至爆出危机。


外汇储备下降,在笔者看来已经不仅仅是维护汇率稳定的弹药有多少的问题,而牵扯到了整个货币大环境,触及金融系统性风险,事关整体经济稳定了。保外汇储备,实际上是要维持内部经济货币环境的稳定,兹事体大。


笔者看来,货币当局在这个问题上的态度大致明确:汇率稳定很重要,但是当汇率稳定和外储稳定之间必须作取舍时,央行会选择保外储,保外储是为了维持经济和增长的稳定。但是,中国的汇率政策又不是中国人民银行可以完全说了算的,中南海握有最终决定权。


2017年对于中国是一个特殊的年份,中共十九大召开,维稳大过天,政策上绝对不允许汇率波动影响到经济稳定、社会和谐。于是,保外储还是保汇率的问题,可能时不时地浮现出来,估计政策要在两者之间摇摆。当经济形势稳定的时候,汇率维稳便成为政策目标;当经济出现下滑,货币政策在“稳健中性”之上必须加一把火候,则需要保外储,扩大货币发行、扩大信贷。


蒙代尔的政策不可能三角理论,在中国讨论得比世界上任何一个国家都多,因为此理论切中目前人民币汇率机制的要害。资本自由流动、稳定的汇率和自主的货币政策,三者不可兼得。八一一汇改的不成功,恰恰是央行既要坚定地保持自主的货币政策,又想要增加资本的自由流通程度,最后又想回到控制汇率的老路。自主的货币政策当然是不可动摇的。剩下的两角演变出来便是保外储还是保汇率的抉择。


笔者认为,在保外储和保汇率之间,北京最终会选择保外储,维持基础货币供应的稳定,维持经济增长所需的货币环境。这个抉择的时间点,暂时还不好判断。毕竟2017年秋季的中国共产党十九届代表大会是一个重要的政治时点,经济维稳任务沉重,短期政府也许要在外储与汇率之间,因应经济起伏而作微调,今年人民币汇率贬值估计不像去年那么多。


不过舍汇率保外储这个大方向,从中期来看应该不会错。人民币汇率依然被明显高估,出口企业的竞争力依然受压,海外消费、海外投资依然显得便宜。在行政干预之下,保外储有短期的可行性,但是未必是长久之计。通过行政手段为资金跨境流动设置障碍,可以暂时性地舒缓汇率的下行压力,只是这会激发资金寻找其他途径外逃的欲望。


人民币汇率寻底过程仍需要发生,唯有市场对人民币汇率预期大致双向平稳之后,人民银行才能重夺政策的完全自主权,外汇储备才能真正稳定。


有人认为强势人民币是强劲的中国基本面的反映,应该维持。其实世界上从来没有一个国家的货币是只升不跌的。美国是公认的目前复苏势头最好的经济体,又是世界上公认的头号经济强国,美元是目前公认的强势货币,可是金融危机前后美元也曾有过持续大幅贬值的时期,美元贬值恰恰成为美国经济复苏的催化剂。美元上一轮暴贬,并没有影响其国际货币的地位,等经济复苏了汇率照样升。汇率起起伏伏很正常,乃是经济的一个内在调节机制,乃是经济压力的泄洪渠。


本文原载于财讯,为个人观点,并非投资建议货劝诱

上一篇: 美国增长放缓  恐慌指数失真(1…下一篇: 美工资趋缓  欧通胀见涨(2月4日…
  • 打印
  • 收藏
  • 分享到:
阅读数(200)  评论数(0)
名家简介
陶冬简介:
瑞士信贷董事总经理兼亚洲区首席经济师
博文分类
最新评论
执行时间: 【0】:14.3毫秒==NOCACHE+jishigou_blog94412【1】:17毫秒==NOCACHE+jishigou_blog_content94412【2】:22.3毫秒==Blog_blog_CircuitModel_94412+1【3】:24.5毫秒==NOCACHE+jishigou_blog94444【4】:26.1毫秒==NOCACHE+jishigou_blog_content94444【5】:27.2毫秒==Blog_blog_CircuitModel_94412+2【6】:28.8毫秒==Blog_blog_CircuitModel_151528+6【7】:31.4毫秒==NOCACHE+jishigou_topic4118240【8】:33毫秒==TopicLogic.logic.php4118240+1【9】:36.5毫秒==end