石磊的个人空间

　　金融危机后，中国的流动性发生机制正在悄然转变，存款的增长将受到根本的制约，哪怕是贷存比放松也不会扭转这一趋势。
 　　金融危机的深刻性在于它逆转了原本不合理但却持续了很久的趋势，之前的全球国际收支不平衡被金融危机矫正了过来，赤字国的赤字在减少，盈余国的盈余也在下降。
 　　中国作为最大的贸易盈余国受到的影响自然首当其冲。五六年前，在央行维持人民币汇率相对稳定的目标下，国际收支盈余引发了基础货币的被动释放，从而带来了存款的快速增长。以外汇占款衡量的货币被动释放从2003年至2007年增长了4.5倍，年均复合增长率超过40%，2005年至2007年，国际收支盈余持续超过GDP的10%，这意味着，中国从外部收取的流动性盈余迅速...

　　市场从2011年4季度对中国经济硬着陆的担心转化为今年1季度对经济的乐观，2009年的经验是流动性回升后，总需求会紧跟着回升，因此，流动性的底部就是股市的底部，股市会随之继续回升，但2012年不是2009年，底部之后，未必伴随总需求回升，股市也未必持续回升，近期已经出现了一些股指将继续明显调整的信号，这暗示着中国总需求的继续下滑，也是重回利率债交易的早期信号。
 　　3月中旬以来基金股票仓位明显上升，而股指初现下行调整，两者再度分化（如下图一），暗示基金苦撑行情，预示股指可能将继续明显调整，2011年7月和11月都曾发生过类似的行情，未来基金面临减仓股票仓位，前期利率债的调整主要是基金换仓造成的，现在基金可能重新回归...

　　“利率市场化”听上去是个十分学术的词汇，也并不新鲜，但竟惹得近期投资界大会小会的讨论，态度万千，有的不以为意，有的如临大敌，有的欢欣鼓舞。市场如此热烈的讨论必有其道理，正如5年前关于“中国正在经历刘易斯拐点的争论”在几年后即成现实，“利率市场化”将成为未来5年内投资决策不可忽视的趋势性因素。
 　　很多人认为利率市场化谈的多，做得少，没有实质性启动。实际上,如果利率市场化的完成以央行放弃存贷款基准利率的管制为标志,那么利率市场化进程启动是无需标志的，监管者不会宣布“某天起利率开始市场化了”，而只会出现一些金融产品和工具来渐进的推进利率市场化，这些金融产品甚至不是监管者规划出来的，它来自于市场的原...

　　央行下调存准也没有阻止中债净价指数跌破关键的均线支撑位,债市调整态势已经确立。少一半的原因在于银行间市场资金面持续紧张，多一半的原因在于市场的风险偏好全面回升。
 　　对于资金面，政策的倾向十分明显，不但停发了央票，还下调了存准，有人说“下调存准并不代表货币政策放松，”此话在技术的角度上是看没有问题的，但存准作为一种广泛传播且有惯性的货币政策工具，具有明确的预期引导作用，不能不说政策已经偏向于宽松，程度是另外的问题。资金面依然表现出脉冲式的紧张，这主要是中国货币政策框架是数量型的造成的，政策的调整难以控制货币需求，因此，并不能稳定利率。比较3个月Shibor和回购利率就可以看出，3个月Shibor具有更好的...

　　2011年以来，中国债券市场受到了来自投资者、监管者、媒体、交易者、求职者等多方关注，金融资源迅速向债券市场聚集，中国债券市场的大时代呼之欲出。鄙人深感自己正在这一市场躬耕的幸运，不可不勤加纪录和思索，斗胆在这里纪录中国债券二三事，是为《中国债市观察》。
 　　现在看上去，2012年债券市场将以“高收益债”和“信贷资产证券化”为突破口，资产管理行业将与债券市场共同成长，利率市场化终于可以势不可挡，未来五年，中国的金融格局将有二十年来未有之大变化。
 　　2011年4季度以来债券市场的牛市在12月份陷于停滞，1月份行情出现下跌，目前国债净价指数已经跌破60日均线，这标志着中等级别的调整态势已经形成，10年国债收益率...

　　笔者以为08金融危机以后，中国已经开始了一个新的内向型经济增长趋势，内需正在引导产能更新和转移；与此同时，外部盈余正在快速下降，国内的流动性结构将发生巨大变化，流动性管理政策也可能顺势调整。
 　　全球各经济体之间国际收支已经在金融危机后处于再平衡的趋势中，而中国所处的中等收入经济体则出现了国际收支盈余下降的趋势。这一趋势将对中国经济的杠杆率、增长模式和流动性产生明显影响。
 　　中国经济正在主动加杠杆的过程中，而居民部门的金融资产负债率已经较高，但政府和企业的资产负债表较为健康，具备继续加杠杆的能力；中国经济结构逐步转向依靠内需拉动，这将引发产能更新和转移；国际收支盈余的下降将对中国经济主体的...

　　中国宏观调控自10月以来的明显的放松倾向尚未给市场带来一致的转暖预期。担心外部市场恶化冲击国内或是中国政策放松力度有限的投资经理不在少数，作为标杆利率的1年期央票发行利率连续两周下调不但没有成为预期转好的信号，反而成了股市下跌和债市调整的标杆,政策”微调”能带来什么样的经济结果,能对市场产生多大作用?
 　　中国经济是一艘巨舰,由于各级政府的目标和约束并不相同,从宏观调控的角度来看,加速比减速容易的多,放松比紧缩见效的快。尽管中央政府的调子还是“微调”和“结构性调整”，但到了地方政府执行层面信号就会放大。9月份宏观调控的调子出现松动，10月份高层的基层调研和国务院常务会议精神已经给出明确信号，当月信贷增长...

　　9月的市场在苦等利好政策的出台,欧美股市甚至使出了苦肉计,用其不断缩水的市值逼迫政府出台刺激政策。然而欧美的财政政策受到了明显约束，巴西已经率先减息，中国是否会随之放松货币政策，政策放松的空间又有多大呢？
 　　这要看中国和欧美经济周期同步性有多强。从经济增长方面来看，短期波动的一致性很强，但中期趋势存在差异。如果把中美欧三个经济体制造业PMI做12个月移动平均，可以看到，中国和美欧PMI变化的中期趋势大多数时间是相背离的，仅有2008年危机时出现了共振，而巴西和欧洲PMI运行趋势稍落后于美国PMI运行趋势。只有在强烈的冲击下，中国经济的运行趋势才会与欧美发生共振，中国固定资产投资的逆周期调控特点抵消了部分外需变...

　　8月初以来,资金面的缓解和国际金融市场的混乱刚刚让债市从7月份的哀鸣中解脱出来,8月的最后一周,中国债市似乎重新陷入绝望的境地,纠结的依然是资金面。
 　　前有央行将保证金账户纳入征缴准备金范畴冻结资金达8000-9000亿，后有中石化、民生银行等多只百亿规模以上转债发行在即，可能冻结资金超过2万亿，资金面似乎难逃一劫。恐惧的气氛在周初释放，10年期国债利率上跳超过10个基点，再次冲到4.1%这个年内高位，交易员的悲愤再次笼罩着债市。
 　　市场已经至此，离场、观望还是入市？和前期的行情相比，最考验人的时候到了。“看清大方向，注重小细节”，这句话较为适合形容应对当前骤变市场的心态。
 　　债市的大方向是宏观经济运行方向决...

　　随着中国在海外上市企业的股票大量被卖空,部分外媒甚至投资机构认为中国经济将很快出现硬着陆,做空人民币也成为部分对冲基金的新策略,二季度以来看空人民币的言论也在国内媒体上蔓延,部分机构甚至开始制定应对人民币贬值的预案,轰轰烈烈的人民币升值悄然将要转为贬值了么?
 　　判断一种商品的价格走势自然要看供需情况,人民币汇率作为人民币对其它货币的价格自然也不例外。结售汇的差额直接表现了私人部门对人民币的供需情况，今年上半年银行代客结售汇顺差月均水平高达460亿美元，这表明私人部门对人民币每个月平均有460亿美元的超额需求，并且比2010年上半年月均260亿美元的水平上升了70%，人民币的超额需求不但没有下降还在增加。
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